O efeito dominó: Rússia, Ucrânia e o resto dos ME

Enquanto a Rússia está se distanciando do universo dos mercados emergentes (ME) devido à exclusão dos índices de dívida e ações, seu papel como principal exportador de commodities terá efeitos de longo alcance em todos os mercados emergentes que os investidores precisam considerar.

Principais conclusões:

– A Rússia foi ou será removida dos índices de dívida e ações, removendo alguns dos ventos de proa técnicos enfrentados pelos mercados emergentes (ME) e limitando potencialmente um contágio mais amplo ao longo do tempo.

– Embora muitas empresas russas tenham escapado das sanções, a visibilidade em torno das sanções é baixa. Da mesma forma, a fungibilidade das commodities torna as cadeias de abastecimento difíceis de serem desvendadas pelos investidores.

– O efeito dominó do aumento dos preços devido à interrupção do fornecimento de commodities e recursos da Rússia e da Ucrânia poderia ter efeitos de longo alcance em todos os Mercados Emergentes (ME). Estes abrangem tanto um impulso quanto um bloqueio à inovação nestes mercados.

MERCADO DE CAPITAIS – A invasão russa da Ucrânia teve implicações significativas para a Rússia, na forma de sanções explícitas, e também na restrição do acesso aos mercados de capitais. Um exemplo é a remoção dos títulos russos dos índices de dívida e ações. O JP Morgan pegou o mercado de surpresa em seu anúncio de que irá remover os títulos de seus índices antes de qualquer tipo de default, o que normalmente é o gatilho para a exclusão de índices. O peso da Rússia no Corporate Emerging Markets Bond Index (Cembi) e no Emerging Markets Bond Index (Embi) já era pequeno antes das tensões, ~3-4%, caindo para ~1-2% à medida que as tensões começavam, e agora será totalmente excluído no final de março. Isto resultará na reavaliação de outros países dentro dos índices ligeiramente mais altos, ao mesmo tempo em que eliminará alguma volatilidade de preços decorrente dos títulos russos. Da mesma forma, o MSCI e o FTSE Russell removeram os títulos russos de todos os seus índices. O MSCI também disse que está reclassificando os índices do MSCI Rússia dos mercados emergentes para o status de mercados autônomos, um distintivo de ser inviável.

Enquanto investir na Rússia é inviável do ponto de vista ambiental, social e de governança (ESG), em nossa opinião, tal remoção dos índices poderia limitar o contágio mais amplo ao resto do EM ao longo do tempo. A proeminência da Rússia nos mercados financeiros internacionais diminuiu após a introdução de sanções em 2014 após a anexação da Crimeia. No início da crise financeira global, a Rússia era o quarto maior país emergente no Índice de Mercados Emergentes do MSCI com 10%, mas seu peso caiu devido ao impacto da recessão de 2008, juntamente com as sanções econômicas que impulsionaram a depreciação da moeda. Consequentemente, foi uma pequena parte dos índices e das carteiras dos investidores. O obstáculo para a inclusão novamente é alto e acreditamos que levaria anos e uma mudança de regime na Rússia para que o país fosse considerado para inclusão novamente.

SANÇÕES ÀS EMPRESAS – No entanto, embora algumas empresas russas tenham sido sancionadas diretamente, outras não o foram, com algumas corporações se manifestando publicamente contra o conflito. Entretanto, a visibilidade de onde as sanções poderiam cair é baixa, pois a natureza fragmentada e global das empresas significa que às vezes uma empresa matriz e não uma subsidiária é sancionada ou vice-versa. Tal visibilidade pode muitas vezes levar tempo para ser desfeita pelas autoridades governamentais e muitas vezes parece caprichosa. A natureza de propriedade estatal de muitas empresas de mercados emergentes exacerba este risco.

Como muitas das maiores empresas na Rússia são produtoras de energia ou de matérias-primas, é difícil imaginar uma boa substituição dessas fontes de produção. Juntamente com as sanções existentes sobre o fornecimento de energia da Rússia a outras nações, a forte inflação dos preços das commodities pode ter implicações além das empresas diretamente atingidas pelas sanções. Assim como a falta de visibilidade em torno das sanções, a fungibilidade das commodities também complica uma imagem transparente das cadeias de abastecimento globais entrelaçadas. Portanto, é provável que as empresas sejam cuidadosas na forma como comercializam bens e materiais, para que não tenham uma etiqueta dizendo de onde eles vêm.

O EFEITO DOMINÓ – Embora a Rússia tenha se distanciado dos mercados internacionais, seu papel no fornecimento de metais, minerais, commodities agrícolas e energia não pode ser totalmente sifonado. Para muitas economias emergentes, a inflação causa um efeito dominó que afeta a renda real dos consumidores através das margens das empresas na produção industrial e a saúde das economias com termos de troca mais fracos (o valor das importações excede o das exportações) e até mesmo os esforços de descarbonização. Um exemplo de uma cadeia de fornecimento afetada é o gás natural e os minerais usados para fazer fertilizantes artificiais, onde a escassez ou o aumento de preços poderiam impedir a qualidade das colheitas cultivadas para alimentar uma população.

Tanto a Rússia quanto a Ucrânia proibiram algumas exportações de fertilizantes, supostamente para proteger as necessidades internas. A Rússia está entre os dois principais exportadores mundiais de todos os três tipos de fertilizantes (nitrogênio, potássio e enxofre). Os fertilizantes representam cerca de 2% das receitas de exportação da Rússia (incluindo Belarus), no entanto, significa 29% do comércio total mundial. A forte inflação dos preços dos alimentos também é evidente, porque a Rússia é um exportador chave, por exemplo, de trigo, milho, cevada e óleo de sementes de girassol (juntamente com a Ucrânia equivale a metade da produção mundial).

Isto eleva a conta de importação para economias de mercados emergentes que são particularmente vulneráveis a isto, já que a dependência da importação de trigo e fertilizantes, por exemplo, é maior nessas economias, com poucas exceções em mercados desenvolvidos. Alimentos e energia são mais altos na cesta do Índice de Preços ao Consumidor (IPC) para os países emergentes; isto é ainda mais desigual para as classes mais pobres. Em economias de alta renda, os alimentos representam geralmente menos de 15% dos índices de preços, enquanto nas economias emergentes isto pode exceder 30% dos gastos domésticos.

Essa inflação mais alta está destinada a corroer o poder de compra do consumidor nos mercados emergentes e as empresas terão capacidade limitada de repassar picos de preços tão grandes. Isto já foi refletido em alguma fraqueza vista no desempenho das empresas consumidoras de produtos básicos. Em nossa opinião, isso poderia resultar em um impacto significativo nos lucros dessas empresas. Além disso, cria questões de segurança alimentar para os mercados emergentes mais pobres e aqueles que são importadores líquidos de commodities.

SUBSTITUINDO PAÍSES OU MERCADORIAS? – Os exportadores líquidos de commodities podem se beneficiar de preços altíssimos e usar seus ricos suprimentos de matérias-primas para satisfazer as necessidades do mundo onde elas são prejudicadas. Por exemplo, a Rússia faz 43% do paládio mundial, que é usado principalmente em convertedores catalíticos em automóveis, enquanto o segundo maior fornecedor deste metal é a África do Sul. A Rússia é também o terceiro maior produtor de níquel, que é usado em baterias de íons de lítio que alimentam veículos elétricos. A Indonésia é o principal produtor deste metal.

Os países produtores mais importantes podem se esforçar para compensar o déficit de oferta enquanto a escassez pode encorajar a substituição. Por exemplo, a substituição do paládio – que era escasso mesmo antes do conflito – pela platina nos carros, que alguns fabricantes de automóveis já começaram a experimentar.

Com os custos se filtrando através de cadeias de fornecimento e com consumidores espremidos incapazes de absorver os aumentos de preços, a inovação é encorajada pela necessidade. Os analistas da Morgan Stanley estimam que a duplicação do preço do níquel aumenta o custo de fabricação de um veículo elétrico em mais de US$ 2.000. Juntamente com a escassez e as despesas de lítio, países como a China, os EUA e a Índia estão experimentando uma tecnologia alternativa de bateria que não utiliza lítio, embora acreditemos que as baterias de lítio-íon continuarão a ser dominantes. Em resumo, a escassez da oferta incentiva as empresas de mercados emergentes a inovar para prosperar e a capitalizar recursos acessíveis.

OBSTÁCULOS – Uma área de inovação que o pico dos preços das commodities complicou foi a jornada para o carbono neutro, onde China, Coréia e Índia, entre outros, estabeleceram metas líquidas zero. Devido aos altos preços do petróleo e do gás natural – onde a Rússia é novamente um exportador dominante – os países são empurrados a explorar caminhos alternativos para satisfazer suas necessidades energéticas. Alguns países emergentes na Europa arquivaram os planos de eliminação progressiva do carvão, já que esta fonte já possui uma infraestrutura significativa que pode ser aproveitada para atender às necessidades a curto prazo. Muitas economias emergentes estão naturalmente dotadas deste recurso e podem se beneficiar do aumento das exportações, como a Indonésia. Embora possa não mudar o destino neutro em carbono que os MEs estão visando, pode mudar a trajetória à medida que o foco muda dos objetivos distantes para a segurança energética para o crescimento econômico a curto prazo.

A Comissão Nacional de Desenvolvimento e Reforma na China, por exemplo, planeja aumentar sua mineração de carvão para reduzir a dependência das importações e evitar a interrupção do fornecimento. De acordo com o Credit Suisse, os planos da China poderiam ver a Rússia perder três quartos de seu mercado de exportação. Claramente as cadeias de abastecimento e as rotas de descarbonização estão sendo remodeladas pelo efeito dominó do conflito e, no caso da China, é outro exemplo de seu movimento em direção à autossuficiência econômica. Podemos ver as forças da desglobalização em ação à medida que as economias passam a confiar mais em si mesmas para satisfazer suas necessidades. O fim da sequência de dominó é claro, mas há maneiras menos previsíveis de as peças se empilharem.

Trabalhadores rurais em cidades de minas de carvão na Indonésia, por exemplo, podem ver o interesse reavivado de um micro banco que lhes empresta. É tendo uma visão de cima para baixo dos acontecimentos e da influência sobre as empresas no terreno que podemos encontrar os vencedores e perdedores potenciais claros e menos óbvios da queda do dominó do conflito Rússia-Ucrânia.

(*) Os autores são gerente de portfólio associado; (**) gerente de portfólio, mercado de ações em mercados emergentes; e (***) gerente de portfólio, analista de pesquisa, da Janus Henderson Investors.

GLOSSÁRIO – Índice de preços ao consumidor (IPC): Uma medição que examina a mudança de preço de uma cesta de bens e serviços de consumo ao longo do tempo. É usado para estimar a “inflação”.

Mercado emergente: Países que estão em transição de uma economia de baixa renda e menos desenvolvida para uma economia mais integrada com a economia global e que estão fazendo progressos em áreas como profundidade e acesso a mercados de títulos e ações e desenvolvimento de instituições financeiras e reguladoras modernas.

Inflação: O ritmo a que os preços de bens e serviços estão subindo em uma economia.

Volatilidade: A taxa e a extensão em que o preço de uma carteira, título ou índice, sobe e desce. Se o preço sobe e desce com grandes movimentos, ele tem alta volatilidade. Se o preço se move mais lentamente e em menor grau, tem menor volatilidade. É usado como uma medida de grau de risco de um investimento.